曹仁超 恒指有机会下试万九

2010年1月25日 投资者笔记 曹仁超 恒指有机会下试万九

1月24日，周日。奥巴马先生，祝贺你上任一周年。上周你的经济顾问雪茄伏先生站在你右边，更获得你拍膊头，是否代表你的经济政策出现改变？你的态度不但令黄金好友担心，同时令去年3月开始反弹的美股下跌。

恒生指数由2008年10月27日开始上升，到2009年11月18日开始回落，如下调前升幅三分一，要到18958点才有支持，此乃去年12月峰会上我老曹认為2010年恒生指数有机会下调至19000点的理由。

美元利率差扩阔加息难免

奥巴马蜜月期结束，加上麻省选举中民主党落败，令标普五百指数未来有可能下调至1030点。上周五美国再有五间地区性银行被接管，即2010年至今 已有九间，相信未来将有更多银行被接管。美元利率差在扩阔，代表投资者估计加息已无可避免（相信下半年才出现）；目前最大差距是三年期债券及四年期债券， 差距达 1厘，代表美元未来有机会加息1厘。VIX指数过去两个交易天上升25％，到28点；加上标普五百指数上升楔形失守【图】，而下周起有四百二十间大企业公 布业绩、美股大幅波动难免。

在上周六投资研讨会上，最多人问「周一应否入市？」从保歷加通道睇，股市已超卖，应有反弹，但根据趋势投资法是「不应估底」，何况中期出货讯号刚出现，淡市莫估底。美国经济是有机会出现双底的，但中国则不然，因此香港经济亦不应该出现双底，只是一次较大幅度调整无可避免。

去年希腊财赤已达GDP 12.7％，今年计划削减至8.7％，2012年降至2.8％；2009年政府负债相等於GDP 120％，已令希腊股市大跌；加上西班牙失业率达19％，都是令欧罗下跌的理由。希腊十年期债券孳息率见6厘（德国十年期债券只有3.2厘）。如何令希腊 政府的财赤在三年内由目前水平降至只佔GDP 3％？此乃美元2009年12月开始上升的背后理由。

去年第四季度中国GDP升10.7％，踏入2010年中国经济开始降温，即内地A股短期仍须下调，但中长线看好，目前只是牛市一期中的浪C，而非另 一个熊市。2009年中国固定资產投资佔 GDP 47％（1990年日本亦只佔37％），成為外国专家睇淡中国的理由；但2009年中国人均收入只及1990年日本十分一，未来中国的產能过剩将随着人均 收入上升而逐渐消化，即中国经济过热情况只是短期问题，而非长期趋势改变。2009年中国房价过热情况一如1981年香港，估计调整三、两年才可完成消 化，但中国并非1990年日本或2006年美国。透过新出台的「国十一条」及控制银行贷款，内房价格开始降温，今年内房价格肯定不会重演去年的升幅。上周 有3.48亿美元流出中国证券基金，是过去十八星期内最多的一星期，令今年上证指数跌6％、恒生国企指数挫9％。

A股次季进入牛二

1990 年日经平均指数开始跌势，不少分析者认為「淡市不出三年」，反驳我老曹当时担心日经进入十六年熊市论（上述灵感来自美股上一个熊市，由1966年开始到 1982年结束，共十六年）。尤其是1992年8月到1993年9月日股反弹那段日子，我老曹受到不少人抨击。到今天，事实证明了日经熊市日子较我老曹估 计更长。和其他分析员不同，我老曹是相信经济循环周期论（即一个经济盛衰周期上升期长达四十到四十五年，回落期十五到二十年，即中国人所说的六十年一个甲 子）。过去二十年日本政府所犯的错误，却在今天美国政府身上出现，因此我老曹认為，自2007年10月起美国经济已走上1990年1月日本相同的路，例如 利率接近零、政府开支急升，最后佔GDP 200％甚至250％，股市反覆回落，经济时好时坏。不同的是，日本当年只是独善其身，美国则影响全球。去年3月至今美股上升相信只是超级大熊市内的一次 大反弹，情况有如1989年12月29日日经由38957点跌到1992年8月19日14194点，下跌63.5％后完成熊市第一期，之后反弹至1993 年9月3日21281点，上升50％，时间长达一年。其后日经在14000点到23000点之间上上落落，到2000年跌穿14000点，进入熊市第三 期，到2009年3月才完成整个熊市。

这次道指由2007年10月11日14198点回落到09年3月6日6469点，只完成熊市第一期并进入反弹，情况一如1992年8月19日到 1993年 9月3日的日经平均指数。美股反弹期完成后，目前正进入漫长的熊市第二期，令道指在6469点到 11000点之间上落，最后才出现熊三。反之沪深A股已进入另一个牛市，从2008年11月4日1606点起步，在2009年8月完成牛市一期中的上升 期，进入A、B、C调整浪，估计在2010年第二季度进入牛市第二期。

為何我老曹认為美股2007年10月11日起进入超级大熊市，中国A 股熊市则已在2008年11月完成并开始另一大牛市？理由是2008年美国人均收入已达43730美元，中国人均收入只有2000美元（大城市人均收入 5000美元），未来二十年美国人均收入仍可再升多少？至於中国未来十五年人均收入仍将不断上升。1990年日本人不相信日股可反覆回落二十年，1997 年香港人一样不相信楼价竟可跌七成（除豪宅外，至今香港其他住宅楼价仍未重返1997年高价）。2007年10月美国人更加不相信美股未来将反覆回落。

避开内房与内银股

自从1930年美国已故总统罗斯福推出「新经济政策」（New-Deal）以来，人们便倾向相信政府是可以控制经济的。不过，邓小平认為︰大气候与 小气候，并非人的主观意愿能改变。马克斯曾认為：只要控制政府，就可以為工人创造「乐园」。过去共產国家实施计划经济的结果，反而令整个国家受害。新中国 成立六十年，首三十年採用共產主义制度，人民仍一穷二白；自1978年採改革开放政策，人民才富起来。不过，真正富起来的仍只是沿海大城市人口，佔全国 70％人口的农村只达到温饱。

农村首次享受到国家政策优惠是2009年，因為中国產品出口市场呆滞，国家提供「家电下乡」补贴，利用农村的购买力去抵销出口呆滞的影响；这是中国 政府首次利用消费拉动经济。今天内地製造业、食品工业、房地產业以民企為主，资源股、钢铁股、航空股、公路股、银行股、汽车股等则以国企為主。2009年 国企大举入侵民企最赚钱行业──房地產，造成内地房价急升。2009年中国GDP虽已全球排名第二（仅次美国），但同欧洲、北美洲及日本这些国家不 同；OECD 国家人均收入已达2万到4万美元，而中国2008年人均收入仍只有2000美元，未及OECD国家人民的十分一。在此情况下，中国政府希望利用消费拉动 GDP增长，一、两年可以，长期则难矣哉。2009年内地食物价格大升，从食米、粮油、肉类、奶类到糖皆涨价，进一步削弱中国人今年的消费能力。换言之， 中国经济由出口拉动转為内需拉动，并非想像中咁易。2009年GDP升8％的主力来自政府大量投资基建，不少去年大涨的股份早应获利回吐，沽之哉。

有外国投资专家已在推销中国泡沫论。中国房地產的确有泡沫存在，但人行早在去年8月开始抽紧银根，上周已是第三次，内地楼房价正面对10％到15％ 下调压力（估计人行下半年加息），情况同1981年本港楼市有点相似，即楼价升得太快，大部分人收入追不上。1984 年起香港楼价恢复上升，调整期长达三年，类似情况估计快在内地出现。因此，2010年投资应避开内房股同内地金融股，投资主力集中在2009年升幅小的电 力股、电讯股等等。

中国「十一．五」规划渐渐完成，目前正制订「十二．五」规划。经过三十年改革开放政策，中国GDP已上升十七倍（扣除通胀因素上升十倍）。整体而 言，中国已由三十年前的赤贫时代进入今天的小康局面，未来GDP能否保持高增长，已毋须像过去三十年那麼紧张，反而应着重在资源配置上，因為不是全国人口 过去三十年收入皆上升十七倍，例如佔人口70％的农村同期人均收入只升五倍左右（扣除通胀只升三倍）。有些人过去三十年收入升一百倍甚至以上，但有些人收 入升幅有限。收入差距扩阔不单单是中国的问题，1980年起美国、1997年起香港亦出现上述问题。资源配置不均造成贫富悬殊，有人穷奢极侈，有人只能糊 口，形成整体中国消费不足；加上中国社会保障制度同欧、美、日、香港等比较仍落后，造成内地民怨甚深；而治理环境方面，政府官员执行不力、贪污严重，则成 為另一民怨源头。上述都是「十二．五」规划必须面对的问题！2009年北京和上海楼价升幅60％到70％，深圳更达90％，令内地85％家庭无能力置业。 住屋问题已演变成另一严峻社会问题，不但催化社会人士不满，同时影响社会稳定性，如不适当处理而任由其继续深化，将成為中国未来经济发展另一隐忧。

一般投资者常犯错误：

一、拣错项目；二、误以為「低价」便值得买；三、沟落唔沟上；四、买便宜股而非买最好的股份；五、希望一次过大赚一笔；六、追随群眾；七、误信财务 专家所言；八、只信自己勇气，不信自己智慧；九、不肯止蚀；十、没有纪律（即没有将投资系统化）。我老曹在此预祝大家2010年大有斩获！

世上获得智慧方法有三︰一，透过自己深思熟虑，是最崇高方法；二，透过模仿有智慧的人，是最容易方法；三，透过经验学习，是最痛苦方法。

急就章政策令股市大上大落

一个经济盛衰循环周期长达五十五至六十五年。香港由1967年衰极而盛，到1997年盛极而衰，共三十年。自1997年8月开始至今香港已经歷三个 熊市：第一个是亚洲金融风暴，第二个科网股泡沫爆破，第三个美国次按危机。回归后第一个熊市，恒生指数由1997年8月7日16820点回落到1998年 8月 13 日6544点，跌幅61％。第二个熊市由2000年3月28日的18397点回落到2003年4月25日8331点，跌幅54.7％。第三个熊市由 2007年10月30日31958点回落到2008年10月27日10676点，跌幅66.6％。在三个熊市中，投资者损失都在50％以上（如损失 50％，未来必须赚回100％才打和）。

上述情况对中长线投资者打击很大，反之对炒短线者十分有利，因為可在大上大落中赚取暴利。过去十三年香港股市一再奖励短线投机者、惩罚长线投资者。 例如阁下在1997年8月7日没有出售股票的话，揸了十二年，到今天亦只获利30％（或每年2％）。反之短线投机者在股市一上一落中，每次皆可赚取超过 100％利润。

為何世界变成如此？主因是无论政治或经济上，我们皆缺乏有领导才能的领袖。太多「头痛医头、脚痛医脚」的急就章政策，令股市反弹了一段日子后又再回 落。股市大跌后，政府又推出另一急就章政策，刺激股市上升。由於这些政策只能治标不能治本，令股市升了一段日子后又再大挫，最后令愈来愈多投资者加入短线 投机行列，进一步令股市大幅被动。

曹仁超 高铁」减速避免出轨

2010年1月18日

曹仁超 高铁」减速避免出轨
1月17日，周日。2009年是政府入市干预市场、利用公眾财取代私人财，以令经济保持增长的一年。最失败是美国政府动用7870亿美元去刺激经济，但失 业率仍企在10％之上。2010年是政府开始退市的一年，中国在这方面先行一步（因中国经济特佳），以免财赤扩大，并让私人资產接力……。过去二十年，日 股每逢政府退市便回落，不知各国股市这次又如何？

不冷却才令人忧心

1990年投资日本同投资香港，到今天已证明是两个唔同世界。2000年投资美国科网股同投资内地企业（在港上市），十年后今天亦是两个唔同世界。 找出正确方向是成功的一半，美滙指数在2009年11月26日见74.17后改变方向，此讯息目前未清晰，因上升轨尚未形成，但这是否2010年大方向？

人行宣布提升银行存款準备金率0.5个百分点，相当於3000亿人民币资金被冻结。内地银行贷出款项超过42万亿人民币，上述数字只是杯水车薪。 2009年内地贷款增加30％，今年再增18％（2009年增加贷款9万亿人民币，今年7.5万亿人民币），所以上述消息，心理影响大於实质。不 过，2009年A股的升幅应不会在2010年重演。中国的问题是2010年GDP增长太快（而非不足），政府正努力减速，以免中国经济这辆「高铁」出轨。 2009年上海、北京及深圳楼价分别升68％、66％及 90％，冷却一下是好事。估计2010年中国GDP增长率重返10％以上，如没有冷却措施，才真正令人担心。

1月1日生效的「中国－东盟」自由贸易区，十个东盟国中，六个（马来西亚、汶莱、印尼、菲律宾、新加坡及泰国）產品出口到中国税率由12.8％降至 0.6％，另四个（柬埔寨、老挝、寮国及越南）90％產品获零关税，估计可带动这个六亿人口地区的GDP增长率进一步上升。过去六年这十个东盟国与中国双 边贸易额由590亿美元升到 2008年1120亿美元，未来双边贸易进一步频繁，可大大提升中国在东盟国的地位。

自1971年美元同黄金脱钩后，过去四十年我们生活在泡沫世界，由形成到爆破，然后再进入另一个泡抹。如果恐惧泡沫的话，过去四十年如何投资？投资者心态应是在泡沫形成过程中加入，在泡沫爆破前离开。未来投资策略是如何在欧罗、日圆回落中获利。

道指至今仍较2007年10月高峰差25％，但《经济学人》认為，美股现水平已偏高50％。例如英特尔P/E五十一倍、杜邦化工四十五点九倍、Google三十九倍……。自从1971年美元同黄金脱钩后，美国政府一旦製造泡沫爆破后，又会再製造另一个泡沫，渐渐习以為常。

美股熊市只完成一半

2009 年无论英、美财赤俱达GDP10％，陷入日式衰退。日经平均指数过去二十年共失去四分三市值，至今仍未清楚熊市是否结束。美股熊市自2000年1月开始， 第一个小熊市在2002年10月结束，然后反弹至2007年10月（以P/E计，2007年美股P/E已不及2000年1月）；第二个短期熊市在2009 年3月结束，又进入反弹期【图】。美国中產阶级过去十年先后受科网股泡沫爆破影响，然后是地產泡沫爆破；再加上美元滙价回落，过去十年油价大升，已令市民 苦不堪言。但以日本经验看，美股到目前為止熊市只完成一半，仍有十年左右苦难期。贪念与恐惧、繁荣与衰退、扩张与收缩，仍然不断支配着每一个社会与每一个 人。
如以美股Wilshire5000指数计，P/E三十二点五倍、息率1.8厘，平均P/E三十倍以上；如要重返歷史性平均P/E十六倍，企业纯利必须上升 一倍，上述是十分难做到的要求。1982年大部分人买入股票平均持有五年，今天一般人买入股票后平均只持有六个月，反映炒家已取代投资者，而且现今投资者 愈来愈缺乏耐性。

2009年第四季港股开始进入炒细价股时段，质素较差的股份不但在大跌市跌得多，同时在升市初段升得少，但2009年第四季开始玩追落后，表现远胜大价股。有人担心下半年加息令股市大跌，但2004年6月至07年初利率便不断上升，股市却不跌反升。

一年之始是清洗去年残餘下来的错误思想，重新计划如何去争取投资成功的日子。2009年最多人犯的错误是预测未来而非追随趋势，却不相信没有一个专 家能预知未来，投资只可追随趋势，直至它改变為止。2009年首三季是上升市，第四季起是上落市，相信2010年初段仍是上落市，直至这个趋势改变為止。 不摸顶、不估底、不扮专家，只做一个老实的投资者。

2009年8月起，A股市场已成為Stock Picker'sMarket，到2009年9月香港股市亦一样，不同股份出现极之不同的走势。有些自9月至今回落，有些9月至今不断上升。2010年1 月不但是新一年开始，亦是另一个年代的开始。2009年全球经济复苏速度以中国、印度、印尼、非洲及巴西最快。根据IMF数字，2009年全球GDP仍降 1.1％（其中OECD国家跌3.4％），估计2010年全球GDP升3.1％（OECD国家升1.3％、新兴国家升5.1％）。今日世界已分為E7（中 国、印度、巴西、俄罗斯、墨西哥、印尼及土耳其）及G7（美国、日本、德国、英国、法国、意大利及加拿大），未来十年E7继续高速增长，但G7只有低增 长。

当跑马拉松初段加速……

2010年股市充满大量不稳定因素，加上我老曹年纪渐大，脑海内愈来愈多先入為主的偏见。大家皆知道我老曹每天阅读数十篇外国文章，然后加以思考， 希望从中找到未来投资大方向。互联网普及后，我老曹每天阅读文章的数量大增，反而令思想不太清晰。 2009年第三季美国GDP升2.2％，90％来自政府刺激政策，估计第四季GDP升4.5％，即连续两季GDP正增长，是否代表美国经济繁荣期又开始？ 以日本经验︰政府重复使用刺激经济方案，代价反令长期GDP出现低增长，情况有如跑马拉松，如在起步初段跑得快，反而会令这位长跑者后劲不继。

根据美国The ConferenceBoard向二千间机构的问卷调查，只有45％在职员工对目前工作示满意（上述调查1987年开始，当年有61％在职员工满意自己的 工作）。2009年美国不但失业率高，不满自己工作的人亦达二十年新高。五十多岁员工满意度最高，二十五岁或以下满意度最低（可能只是他们首份工作，同时 薪金亦低）。最满意自己份工的在职人员是消防员，其次是工作有挑战性的行业，然后是教书或照顾其他人的行业；最不满意自己份工是食物服务业、家私零售业及 顾客服务部，只有25％员工满意自己份工。

2009年对美国汽车工业而言是灾难年，车辆数目出现战后首次回落，由2008年二亿五千万架降至二亿四千六百万架，估计趋势持续，因為年青一代多 用互联网而少用车（1978年二十岁以下有车牌共一千二百万人，2009年已少於一千万人）。同1990年日本情况一样，今天日本车辆数字较1990年少 21％。对美国人而言，再难见年销一千七百万架这数字，估计每年销售一千万架到一千四百万架已经难能可贵。每年报废汽车较新车多，反映美国汽车人口 2009年起进入下降期；反之，中国车辆数字正进入急升期。中国1980年开始一孩政策，新一代人口（即所谓八十后）进入高消费期，既有能力买楼，又有能 力买车，形成楼价狂升及汽车销量急升。Smart money早於去年已卖出美国汽车股并买入中国汽车股矣。

投资者笔记 曹仁超 追落后 逐隻捉

2010年1月11日 投资者笔记 曹仁超 追落后 逐隻捉

1 月10日，周日。2009年经过股市大幅上升，自第四季开始市场已转向二线股身上寻宝，相信2010年第一季仍然如此；估计下半年进入加息期（例如上调 0.25厘到0.5厘，影响有限）。2010年投资策略一如2009年第四季，宜倾向保守，注意力宜集中在工业股、建材股、电力股及电讯股身上，反之对大 企业股则有所保留。2009年中国经济已出现Ｖ形反弹，2010年政府策略是如何巩固2009年的GDP增长率（即令2010年GDP继续以8％速度增 长）。2010年机遇与挑战同时存在，投资策略是如何克服障碍去争取胜利。

2010年回报率应不及2009年，但相信仍十分可观，例如最近电讯服务设施供应商股价已上升不少，中小型软件公司上季股价升幅亦不俗。至於天然气 供应者，股价亦有不俗表现。至於IT行业自2009年第四季开始回升，估计2010年首季可出现两年内最大升幅，主因是Windows 7软件推出市场。2010年投资策略是「逐隻捉」，反之整个大市则缺乏方向感。2010年投资大方向是避免投资那些在2009年升幅大的股份，包括金融、 房地產、资源股等，倒应投资2009年表现失色的项目，如电力、电讯、建材股等。2009年12月中国PMI指数见56.1，為五年内最大升幅，代表中国 製造业已复苏。简单说，2010年投资策略就是「追落后股」。在股票市场并没有「追思会」这回事，过去就是过去，是否后悔并不重要。

金猪四国财赤快要爆炸

那些所谓机构投资者在2008年将你的财富大肆破坏，然后在2009年给回你多少甜头，难道你便满足？2009年股市最先上升是银行股，然后地產 股，随之而来是消费股、科技股、能源股、资源股，最近三个月升幅大的是细价股！不过，当细价股上升，通常升市亦接近尾声，不知今次是否例外（美股罗素二千 指数由 2009年11月至今已升15%）【图】。

做人应有两手準备（最乐观的展望及应付最恶劣环境的心态）。Follow the money, not the experts.（追随金钱而非专家所言。）

过去十年，金融市场证明群眾是盲目的。无论科网股泡沫、房地產泡沫、石油在145美元，都只有很少投资者能摆脱羊群心理。例如在2000年很难说服 别人相信黄金可上扬，到2009年12月又很难叫人相信美元滙价可上升。过去十年属於黄金同期货的，反之美股只在大上大落。未来十年又如何？欧罗区无论希 腊、爱尔兰、意大利、葡萄牙以至西班牙的财务情况皆令人担心。欧洲过去以生產高品质產品作出口為主，今天高品质產品不但日本、南韩在生產，不久将来中国亦 加入生產行列，令欧洲货的名牌地位受到有史以来最大挑战；加上「金猪四国」爱尔兰、西班牙、希腊等财赤已到左极极极极危险水平，快要爆炸矣。

据彭博统计，2007年底全球股票市场总市值约60万亿美元，2008年失去50%，即使2009年反弹，全球股市总值仍然只有45万亿美元。过去 两年不但贫者更贫，连富者亦冇左唔少蚊年。2009年无论美国或中国，股市上升皆十分依赖政府政策。根据日本过去经验，美国经济正步入另一个失落十年（过 去十年标普五百指数跌9%、道指跌10％、纳指跌40％、美滙指数跌25%，金价则升三倍）。2010年1月油价重返80美元后，美国消费者又开始进入萎 缩期，过去十年美国打工仔早已入不敷支，过去依赖楼价上升后把物业再按借钱消费，但呢支歌仔2007年起已冇得唱也。1987年至2006年格蛇利用宽鬆 货币政策製造出来的楼宇泡沫，系有代价嘅，必须透过：一、美元贬值；二、利率长期低企；三、能源价格高企、金价大升及美国经济长期不振；四、美国通胀率长 期处低水平（与其他人看法唔同，我老曹相信这势必出现）；五、美国失业率长期高企；及六、美国股市大上大落等等去支付。

油价重返危险水平

2010 年美国财政部必须為2万亿美元短期债券进行refinance，另外2009/10年度财赤估计达1.5万亿美元，两者加起来相等於2010年美国GDP 30%。但钱从何来？今天美国债券有44％是由外国人持有，即未来一年美国必须向外国人再借入8800亿美元，才能应付3.5万亿美元的需求。如何吸引 8800亿美元外资流入美国？过去一年联储局创造新借贷2万亿美元促使美元贬值，今年如故技重施，美元滙价势将崩溃；一旦联储局不大增借贷额，美元利率很 快就会回升。

2009年是「希望之年」、2010年是「面对现实之年」。现实往往残酷。今天最值得庆祝的事是2009年1月许多人预测会发生的坏事并没有发生， 美股出现战后升幅最大的一年，再次证明人是没有预测能力的。2010年新的挑战与机遇又在眼前，例如美股大升后，会否出现8%到 10％调整（上述已出现在2009年12月金价）。美国联储局计划在2010年退市（上一次退市是在1937年3月，结果令道指由194.4跌至1938 年3月12日的98.95，跌幅达48.94％）。有了1937年的经验，这次联储局退市计划相信会做得审慎些。但高负债一定阻碍未来经济发展速度，这点 可以肯定，例如过去十年美国失业率上升及中小企倒闭，形成复甦之路遥遥无期。1929年那次大跌市，联储局要到1933年才改用积极宽鬆货币政策；这一次 是2007年9月。2009年3月当1.5万亿美元资金流入金融市场后，美股方向便改变。至於2001年日本银行的量化宽鬆政策无效，相信同当时日本银行 不够进取有关。

油价已重返82美元的危险水平，运油轮（部分曾被用作存油）计划将过去六个月的存油在市场抛售，重新加入市场运作。运油轮目前日租40212美元， 但远期合约只需30000美元，即远期运费下降25％左右。2009年11月底全球共有一百六十八条运油轮用作贮油，存油共二千三百八十万载重吨，佔全部 运油船载重量5.9％（超过1981年那次，当年只有一千九百五十万载重吨运油轮用作存油），上述情况代表2010年运费看跌，因 2010年远期油价只有75美元一桶，较市价还低，令存油行為变得不划算。

过去十年四金砖国股市表现出色。2009年中国及亚洲部分地区例如印尼等更成為全球经济火车头。中国汽车股及资源股等不断向海外收购，带动其他国家 经济复苏。台湾自2008年6月恢复与北京对话后，2009年台股表现亦十分出色。香港2003年经济复苏有赖内地开放自由行、CEPA及内地企业大量来 港上市刺激。2009年又再因传国企、红筹等股份回归内地掛牌及台资企业返回台湾发TDR而受惠。日本现任首相亦希望借助中国的经济力量，带动日本重新返 回经济繁荣期。

未来十年两大最重要趋势

展望未来十年︰1. 美国同欧洲会否一如日本进入「资產负债表衰退」？2. 中国房地產会否继美国之后进入另一泡沫期？上述是未来十年最令人关注的两大趋势。

地运二十年一转。1990到2009年中国经济表现十分出色，达世界之最，同期日本经济表现却令人失望。自2008年11月中国政府宣布动用4万亿 元人民币刺激经济后，到2009年9月止，上述4万亿元人民币有89％资金投放在基建项目上，估计未来一段日子仍保持大量投入。日本最大基金公司三菱 UFJ资產管理公司管理的资金达680亿美元，其认為整个亚太区皆在投资基建，应可為日本经济带来复苏。过去二十年中国股市升十七倍，日经平均指数则由最 高峰回落 75％。198x9x年全球80％的LV品牌產品由日本人买去，今天中国人同样為LV品牌疯狂（唔信？请到尖沙咀海运大厦或铜锣湾崇光百货睇吓，无论 LV、 Gucci、Prada等名牌，皆有内地人排队扫货）。今天日股市值只及账面值一点四倍；反之，上证指数市值是账面值三点三倍。三菱UFJ认為，未来十年 应看好日本股市而非中国股市。你信唔信?!

Business Times - 05 Jan 2010

Private home prices keep up momentum

They rose 7.3% in Q4, while HDB resale prices also continued to climb

By EMILYN YAP

(SINGAPORE) Private home prices continued their ascent in Q4 last year, climbing an estimated 7.3 per cent from the previous quarter. This sent prices for 2009 up 1.7 per cent from a year ago, defying bleak prognoses of double digit falls when the financial crisis unfolded.

Resale prices for public housing were also on their way up in Q4, rising 3.8 per cent from the previous quarter. Year-on-year, the index gained 8.1 per cent to hit a record high.

With economic skies clearing, property consultants expect to see further price increases across the property market this year. For private housing, more activity could also come from the prime segment.

'More high-end projects, acquired through earlier collective sale activity, are expected to be launched in the first half of 2010,' said CB Richard Ellis executive director Li Hiaw Ho.

Knight Frank managing director of residential services Peter Ow foresees demand returning to the high-end sector, particularly from investors in China and India.

The market outlook has improved sharply from the same time last year.

Then, market watchers worried about the economic downturn and credit crunch were predicting a 10 to 20 per cent drop in the official private home price index for 2009.

That could have materialised if not for an unexpected pick-up in mass-market home sales, which gradually spilled over to the mid to high-end sectors.

In Q3 last year, the benchmark index shot up by 15.8 per cent from the preceding quarter, reversing a year-long decline.

And according to flash estimates from the Urban Redevelopment Authority (URA) yesterday, the index continued to rise in Q4, but at a slower pace, gaining 7.3 per cent from Q3. This brought the index back to a point between Q3 and Q4 2007.

Prices of homes in the rest of central region (RCR) led the growth in Q4, increasing 9.5 per cent from a quarter ago. Prices in the core central region (CCR) and outside central region (OCR) rose 7.1 per cent and 5.8 per cent respectively.

'The good response to selective high-end projects launched in the fourth quarter contributed to this upward surge in home prices,' said Mr Li.

For instance, based on URA data for November, 87 units at Marina Bay Suites were sold at a median price of $2,159 psf and 61 units at Espada were taken up at a median price of $2,322 psf.

OCR home prices rose much less in Q4 compared with Q3, when they had jumped 16.1 per cent. Ngee Ann Polytechnic real estate lecturer Nicholas Mak suggested this was because developers launched fewer major suburban projects at relatively high prices.

For full-year 2009, the private home price index notched a 1.7 per cent gain, underpinned by a strong price increase of 11.2 per cent from the OCR region. Prices in RCR grew 3.1 per cent while those in CCR shrank 2 per cent. The index had lost 4.7 per cent in 2008.

Consultants are anticipating larger price increases as the economy recovers. CBRE's Mr Li believes that residential sales will 'move at a moderate pace' this year - 8,000-10,000 new homes could be sold and prices could rise 5-10 per cent.

Knight Frank's Mr Ow expects private home prices to post an average growth of 10 per cent this year, while Mr Mak foresees a 10-20 per cent increase.

As for the public housing market, the economic whirlwind last year did not stop prices from hiking. Going by HDB flash estimates for Q4, the resale price index reached 150.7 points, up 3.8 per cent from the previous quarter and 8.1 per cent from a year ago.

'Average prices in the HDB resale flat market continue to gather strength,' said Mr Mak, attributing this to strong demand from newly-formed families, permanent residents and home seekers who got priced out of the private home market as prices there rose.

Mr Mak believes that HDB resale prices will climb another 8-15 per cent this year, while Prop-Nex CEO Mohamed Ismail tips further growth at 5-8 per cent.

HDB said yesterday that it will offer 1,300 build-to-order (BTO) flats in Choa Chu Kang and Hougang for sale today.

The agency 'will continue to launch more BTO projects in 2010 if there is sustained demand for new flats'.

投資者筆記 曹仁超 三小時經濟圈湧現中國

2010年1月4日 投資者筆記 曹仁超 三小時經濟圈湧現中國

信報研究部明天起將新闢一個欄目──信研Dashboard，希望可協助讀者在15分鐘內消化過去一天的股市行情。

對大部分有正職及工作繁忙的投資者來說，每天早上難以撥出大量時間來閱讀市場資訊，可能因而影響買賣決定。目前本報不少作者及專欄都會作出長線及宏 觀的分析，而信研Dashboard則從中短線及微觀出發，集中在操作層面尋找tradable ideas，協助讀者爭取獲利機會。

1 月3日，周日。過去十年標普五百指數由2000年1月3日1478點跌至1115點，跌幅25%；歐洲股市指數由5030點跌至2966點，跌幅41%； 日經平均指數由19187點跌至10546點，跌幅45%。恒生指數由17426點升至21872點，升28.5%；上證指數由1361點升到3277 點，升140%。由各股市表現睇，已經證明了「日出東方」。

新一年英鎊歐羅令人憂心

2000年在「千年蟲」恐懼下，科網股創出高潮，並在3月份泡沫爆破。2001年1月起聯儲局減息，股市要到2002年10月才止跌回升。在減息刺 激下，美國出現房地產泡沫，最終引發2007年10月次按危機，美國聯儲局雖立即介入並宣布減息，但股市要到2009年3月才止跌回升。2010年展望又 如何？過去十年經歷兩大泡沫爆破，令標普五百指數跌幅達23％。未來美國面對兩大危機情況──好像九十年代日本，即政府負債愈來愈大，以及面對人口老化問 題。美國會否步日本經濟後塵，進入另一個失落十年？過去十年，美股如扣除美元回落因素，跌幅媲美日本1990至2000年，未來十年美股表現更令人擔心。

2009年10月，美國二十個大城市平均樓價26.11萬美元，較1月份的24.52萬美元回升6.48％，但較一年前仍跌7.1％，為2007年 以來跌幅最細的一個月，意味美國有條件在2010年下半年加息0.25厘。目前美股處於長期熊市中的周期性牛市（A cyclical bull market within a secular bear）。2009年3月至今美股已上升不少，背後理由是Adjusted Monetary base以年率30％速度上升。從歷史角度看，2009年是高速貨幣增長期，令孳息曲線（Yield Curve）愈來愈斜。大摩認為，十年期息率在可見將來會再升40％，至5.5厘，令三十年期按揭利率見7.5厘到8厘，到時將再有二百五十萬間住宅因次 按問題而被接管，拖累美國樓價再跌12％左右。

2009年有一百四十四間銀行被政府接管，估計2010年仍有一百五十間銀行被FDIC接管，令FDIC需要國會進一步注資。2009年債券市場的 最大買家是政府，2010年美國財政部仍須出售2.55萬億美元債券，較2009年增38％或7000億美元，但2010年政府不再積極買入債券，將令按 揭利率重返7.5厘（2000年水平）或以上。哈佛大學經濟學家Ken Rogoff不相信2010年經濟會出現Double Dip，但同意美國樓價會進一步下沉；估計美股反彈市2009年完成，但又不致大跌。

1989年起，雖然美國債券供應量由1.38萬億美元升到2009年11月7.17萬億美元，同期利率走勢卻屬戰後跌幅最大的二十年，理由是其他國 家（例如日本同中國）大買美債。但2009年起外國人對美債興趣大減，如2010年美債供應量繼續大增，勢必引發長期利率向上。

2009年對美元滙價而言極之不利，踏入2010年令人擔心的反而是歐羅及英鎊。倫敦佔英國GDP 30％左右，近期英國政府的一連串措施，對倫敦這個金融中心極之不利，令未來不少生意流向紐約及香港。2010年希臘、烏克蘭、愛沙尼亞甚至愛爾蘭、西班 牙等國家財政狀況，遲早迫使歐洲央行採用量化寬鬆政策，令歐羅滙價進一步回落。日本政府已在2009年11月再次推出量化寬鬆政策，日圓滙價估計在 2010年年底前可見95日圓兌1美元，因為下半年美元有條件加息，日圓則不然；加上2009年美滙指數已挫17％，令2010年美元下跌空間有限，在美 元看漲情況下，人民幣2010年升值幅度將十分有限。

企業純利追唔上市場預期

在2009年濫發貨幣政策下，美國失業率仍企於10％以上。美國樓價自2006年起回落，2009年11月新屋銷售出現七個月內新低，降 11.3％，因為政府提供的首次置業者稅務優惠停止。美國政府開支佔GDP比重不斷上升，已接近過去的計劃經濟國家之水平。在量化寬鬆政策下，目前銀行手 上有1萬億美元無法借出去，大部分已用作購買政府債券。雖然如此，近來十年期債券息率較兩年期高出2.85厘，三十年期債券息率同十年期差距達1厘，代表 目前的貨幣政策是「超寬鬆」，但此情況可維持多久？

標普五百間大公司中，約有75％股價在50天移動平均線之上，市場內早已充斥樂觀氣氛。2009年底標普五百指數已由3月低點回升55％以上。企業 純利經過九季回落，估計到2009年第四季止跌回升，2010年企業純利預測較2009年升30％。不過，Federated Market Opportunity基金經理Steve Lehman認為，即使2010年企業純利升30％，仍難以將股價再推高幾多，因為投資者目前的預期實在太高矣。新興市場股市2009年8月起進入調整 期，因為股價首九個月（2008年11月至09年7月）升幅太大，純利升幅追到氣咳都追唔上。

2000年標普五百息率只有1.07厘，是一個世紀內最低（甚至較1929年更低）。2009年3月標普五百指數處於低點時，息率亦只有3.58 厘，以中長線角度看仍未算低。因此，2009年3月至今的上升應是熊市中的反彈，而非另一次牛市開始。2000年3月互聯網泡沫爆破後，數以萬億美元計的 財富消失了。2001年9月11日紐約世貿中心受恐怖主義襲擊倒下來，令「反恐」成為美國主要國策。接着而來是出兵攻打伊拉克同阿富汗，令油價上升。到 2007年10月，貝爾斯登、雷曼、美林等老牌美資大證券行不是破產便是被收購，接着連AIG、花旗等都需要政府出手挽救。踏入2008年，大衰退已在眼 前；到2009年3月，在美國政府推出量化寬鬆政策重建投資者信心後，標普五百指數才由2009年3月開始回升55％。

在2010年，大家應記住：「It's a market of stocks, not a stock market.」（它是一個買賣股票的市場，而不是一個股市。）標普五百指數在2003年上升26.4％後，2004年只升9%、2005年升3％。同樣 道理，標普指數在2009年大升後，2010年及2011年將只能微升。

至2009年底止，房利美及房貸美為全美11.8萬億美元住宅按揭市場提供5.5萬億美元按揭或保證。2009年新按揭中，75％由上述兩房提供（或擔保）。

兩房最終將國有化

聯儲局2009年共購入兩房1.1萬億美元樓按貸款及1241億美元企業債券。2009年首九個月兩房共虧損1884億美元，目前兩房80％股份由 聯邦政府持有（2008年9月被接管至今，股價分別跌82％及69％）。2010年政府仍須再向兩房注資，不然兩房只有破產一途。兩房早已成為聯邦政府摔 不掉的包袱，估計最終只有國有化。

1985年日本銀行為減慢日圓升值速度，在1985年至1989年令借貸上升一倍；上述資金不是進入股市便是流入樓市（相等於當年GDP 40%至50％），形成股樓泡沫，終在1990年1月爆破。同樣情況2005年8月在中國出現，相異之處是2006年底人行開始抽緊銀根，令股市泡沫在 2007年10月爆破。到2008年10月人行又再放寬銀根，令股樓齊升，2009年8月人行又再收緊銀根。不像日本銀行當年連續五年放寬銀根造成巨大泡 沫，2005年至今中國的股市樓市在人行收收放放情況下，把泡沫局限在可控制範圍內，避過類似日本的情況出現。中國政府亦不容許人民幣大幅升值，避免破壞 中國產品出口的競爭力。

日本從1990年1月起走向衰退，中國則由1990年起進入二十年GDP高增長期，並在2009年超越日本，成為全球第二大經濟體系。中國2009 年首十一個月共貸出9.2萬億元人民幣，並已公布2010年上半年繼續寬鬆政策。過去的寬鬆政策並沒有令中國通脹率（CPI）急升，2009年11月中國 CPI只較08年同期升0.6％；但寬鬆政策卻刺激樓價大升，2009年8月中國政府宣布打壓樓價措施，但11月份中國樓價仍較08年同期升5.7％。人 民幣2009年升幅有限，估計2010年只會升值2.6％（人民幣2008年7月至今大部分時間在6.83兌1美元水平上落）。2009年中國GDP不但 保八成功，專家估計2010年仍可增長8.7％。2010年的鋼鐵、電力、化工、建材、煤炭等行業仍可睇好。

2009年12月26日武廣鐵路通車，這條長達一千零六十八公里高速鐵路投入服務後，可將武漢至廣州行車時間由過去十小時縮短至今後三小時。到 2012年，全國將有一萬三千公里高鐵投入服務，將大大加速中國的人流、物流及資金流，形成不少「三小時經濟圈」。去年10月我老曹曾到武漢財經大學講了 一堂書，發現整個武漢市皆沙塵滾滾，情況有如1998年我老曹首次返上海時一樣。看來中國經濟發展已由過去一線城市為主進入發展二線城市！

細價股同工業股仍吸引

展望2010年港股，唔少細價股同工業股仍有一定吸引力（尤其電子股，例如Windows 7的推出令2009年下半年開始出現換電腦潮，令生產電腦股及銷售電腦股受惠。2009年下半年有關Windows 7的問卷結果，有37%表示極之滿意，56%表示滿意，相信將在2010年引發全球另一次換電腦潮），這點我老曹過去三個月已一直強調。至於恒生指數睇幾 多點？在經濟峰會2010中已講得好清楚，由2009年11月18日的23099點上望，未來升幅不足10％；至於跌幅，相信見19000點亦已差唔多。 至於金價，一旦升至1200美元以上，吸引力屬一般，金價未來有50％機會在950美元（2009年8月低點）至1250美元（2009年12月高點）之 間上落。因為美國經濟有很大機會跟隨九十年代日本進入「on-again, off-again」式衰退。IMF估計，到2014年全球政府負債是GDP 114％（只有發展中國家政府負債是GDP 35％），即OECD國家政府無論歐洲、英國或美國，未來經濟以至財政狀況大部分同今天日本政府類同，只有金磚四國（尤其中國）仍可睇好。

不過，地運是否真的每二十年一轉？黃金衰足二十年（1980至99年）後，從2000年起一直飛升近十年。日經平均指數會否由2008年10月28日6994點開始止跌回升？

曹仁超 跟大隊再難獲利

2010-01-04 11:15

2010年1月1日 投資箴言 曹仁超 跟大隊再難獲利

展望2010年股市已非「極之低廉」，估計利率應在2010年下半年回升，形成「債券」乏吸引力。美國經過百年光輝歲月後，2007年起進入暗淡 期；中國經過百年苦難，1978年開始冒起，並在2008年完成第一個復興三十年，2009年起進入另一個繁榮周期。上述兩大方向已愈來愈多人認同，至於 如何選股此乃後話。股票市場內永遠不乏投資機會，欠缺的只是投資眼光。

以2009年為例，多少隻股票股價上升一倍、兩倍甚至三倍？問題是各位能否捕捉得到而已。2010年恒生指數缺乏大方向（自09年11 月開始），但二線股則繼續跳跳紮。在去年「峰會」上，本人已說過那些在09年升幅大的股份在2010年難有大作為，包括地產股、金融股同資源股；在 2009年落後的股份反而可睇好，例如工業股（尤其是電子類有關股）、電力股、電訊股、煤炭股、建材股等。

2009年在中、美兩大政府大力支持下，股市大幅回升，2010年此情不再。欲繼續在股市中搵銀，需真本領及知識，已不似2009年只要跟大隊（趁勢）便可獲利。

虎年、虎年！到底是虎虎生威，還是苦過DD一年？上一個虎年是1998年，是災難年；再上一個是1986年是聯交所成立年，表現不俗。再對上一個是1974年便真的苦過金葉菊，慘過梁天來。禍福無門，人自招之。

其實每年都有機遇同挑戰，我們雖然無法改變四周環境，卻可改變自己的投資策略。今天不但是2009年的結束，同時是2000年第一個「年代」（十年）結束。

過去十年，金價由280美元一盎斯上升至1125美元；今天科網股股價同公元2000年比較差距甚大；恒生指數則由17426點上升至21500 點，升幅 25％（平均每年只上升2.2％）；樓價除豪宅外，一部分住宅樓價同2000年比較升降幅度不大；油價則由每桶15美元上升到80美元，升幅430％，成 為過去十年大贏家。展望下一個十年，自2009年起本人是中國大好友、美國大淡友，如要在未來十年發大財，投資應集中在中國境內而非西方。